自去年7月6日出现以来，10年期与2年期美债收益率曲线倒挂已经持续了近一年，但美国经济仍表现出一定的韧性，这不禁让人对这一“衰退指标”产生怀疑。

不仅如此，随着交易员押注美联储将进一步加息，这两种关键期限国债之间的利差近期重新走阔。隔夜，2年期与10年期美债收益率触及110.8个基点，与3月创下的数十年来最高水平持平。

法国巴黎银行美国利率策略主管威尔·马歇尔向第一财经记者表示：“鉴于各大央行相继发出鹰派信号，现在就押注收益率曲线将陡峭化以及收益率上涨乏力还为时过早。”

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他进一步说道：“我们对这些央行转向鸽派立场的前景持谨慎态度，认为（收益率曲线）持续陡峭化的的门槛很高，只有基本面恶化到足以让市场大幅削减（央行）进一步紧缩的押注，同时降息预期较为充分时，才可能发生。 我们预期这种转变将在今年晚些时候发生，但就目前情况而言，尽管倒挂幅度处于极端水平，但该曲线短期内仍难以走向陡峭。”

倒挂再度逼近历史高位

截至当地时间7月3日纽约市场收盘，10年期美债收益率为3.86%，2年期美债收益率为4.94%，二者利差报108.2个基点。欧市交易时段，两者倒挂幅度一度触及110.8个基点，为1981年以来最高水平。今年3月，该曲线也曾出现如此严重的倒挂；自那以来，两者倒挂的波动区间介于111个基点至27个基点。

在美国供应管理协会（ISM）公布6月美国制造业指数意外跌至三年低点后，上述两者利差收窄。ISM公布的数据显示，受生产、就业和投入价格回落的拖累，美国6月ISM制造业指数连续八个月陷入萎缩，并创下2020年5月以来新低，持续低于50荣枯分水岭的时间创2008-2009年以来最长。

RJ O’Brien董事总经理约翰·布雷迪（John Brady）在给客户的一份报告中分析称，“近期的风险是市场必须消化进一步加息的预期，美债收益率曲线进一步趋平（收益率曲线向下倾斜），通胀和就业数据放缓的速度未能令决策者和市场满意。”

继此前连续10次加息后，美联储于上个月维持利率不变，以评估政策利率上升对经济的影响。然而，自那以来发布的经济数据强于预期，暗示央行可能会进一步紧缩。随着市场加大对美联储本月加息25个基点并在年底前再次加息的押注，2年期与10年期美债收益率曲线趋平的速度加快。

多数市场人士与马歇尔看法一致，认为这一趋势可能仍将延续。美国银行利率策略师在周一发布的一份报告中表示，仓位指标显示收益率曲线“倾向于进一步趋平”。

衰退指标失灵？

自去年7月以来的整整一年时间里，美国国债收益率曲线一直呈倒挂形态。通常情况下，长期美债收益率高于短期美债收益率，因为长期通胀和利率的不确定性比短期更高，因此债券投资者倾向于要求获得更高的收益率。

收益率曲线倒挂说明，投资者预期短期内利率或经济风险会上升，因此要求获得更多补偿。自上世纪50年代以来，在美国国债收益率曲线出现倒挂后，美国经济无一例外地步入衰退。

但最新的经济数据显示，美国经济仍具一定韧性。美国商务部6月29日公布的最终数据显示，2023年第一季度美国实际国内生产总值（GDP）按年率计算增长2%，较此前预估上调0.7个百分点，并高于市场普遍预期的1.4%。此外，一季度占美国经济总量约70%的个人消费支出增长4.2%，为2021年第二季度以来最高增速，较此前公布的修正数据上调0.4个百分点。

不过，根据道琼斯市场的历史数据，2年期和10年期美债收益率倒挂最短7个月、最长倒挂2年后，经济衰退到来，这就意味着当前美国经济衰退的可能性还不能排除。纽约联邦储备银行基于3个月期与10年期国债收益率之差的衰退概率模型显示，到2024年4月美国经济步入衰退几率高达71%，创1982年以来最高。

在摩根大通经济学家看来，美国实现“金发姑娘软着陆”（Goldilocks soft landing），也就是经济完全避免衰退的可能性仅有23%。“央行对软着陆的渴望缓和了紧缩的步伐。然而，对通胀平稳回落至目标水平的希望可能会破灭，这就需要政策转向足够的限制性，以遏制经济扩张的势头。”摩根大通首席全球市场策略师马尔科·科拉诺维奇（Marko Kolanovic ）等人在日前发布的一份研究报告中写道。

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